广发基金

　　在银行理财产品全面步入净值化的背景下，以债券资产打底、辅之以一定比例的股票增厚收益的“固收+”产品，成为越来越多投资者家庭资产配置的选择之一。

　　其中，收益表现稳健、回撤和波动相对较低的偏债混合型产品，获得了投资者的认可。

　　资料显示，王予柯有15年证券从业经历，近11年投资管理经验，是广发基金自主培养的基金经理。他的成长经历分为三个阶段:2007年—2011年任债券交易员兼研究员,积累“固收+”研究经验;2011年3月起任企业年金、专户组合投资经理;2015年5月转任公募基金经理,先后管理广发稳裕、广发招泰等偏债混合产品。作为在固收领域深耕多年的基金经理，关于如何面对震荡市，如何管好股债混合类产品，王予柯有着深入的理解。

　　适应市场：积极挖掘Alpha机会 适度参与Beta交易

　　最近几年，无论是股票还是债券，都呈现出市场风格多变、波动有所加大的特征。对于“固收+”产品的管理，王予柯认为要适应宏观环境，左侧布局挖掘Alpha，适度参与Beta交易。

　　问：您的投资框架是什么样？

　　王予柯：在介绍投资框架前，先分享MIT 金融学教授罗闻全的一本书《AdaptiveMarkets》，罗闻全综合利用神经科学、进化论和计量经济学、人工智能等领域的知识，提出的适应性市场假说诠释了金融市场是如何适应环境，形成新的投资风潮、甚至投资泡沫的。简单来说，资本市场是一个由许许多多人构成的复杂自适应系统，自适应指的是作为主体的人拥有从经验中学习和改变的能力，因此资本市场会对不断变化的内外部环境做出适应。正反馈效应使得上涨导致上涨、下跌导致下跌成为普遍现象。重要的一点启示是：投资策略需要适应当前环境、但不要过度适应，重要的是预判未来的环境，如果预判未来环境将发生变化，那么投资策略也应该提前变化。

　　我的投资框架就是在这个理论的基础上，争取预判宏观环境的变化方向、预判行业ROE的变化方向、结合各类资产的性价比进行资产配置。

　　问：对于“固收+”等股债混合型产品，您是按照什么思路管理？

　　王予柯：下面这张图是投资的四种盈利模式：赔率交易、胜率交易、趋势交易、拥挤交易。在资产价格赔率较高时，就会开始有赔率交易者率先入场左侧布局；随着宏观环境开始有利于该资产，胜率交易者进场，获取宏观环境的适应性，价格走势也从左侧进入右侧，此时赔率依然很高，这是投资最好的阶段，但很难精确踩点；随着资产价格不断上涨，趋势投资者进场，利用市场有效性赚钱，也就是依靠市场的正反馈机制，上涨导致上涨，形成趋势；最后进入拥挤交易阶段，赚的是市场非理性的钱，当然拥挤可以更拥挤，主要看产业趋势是否支持以及市场本身的动态变化，但总体而言这个阶段资产价格的脆弱性加大，容易发生踩踏和基本面恶化后的双杀。

　　因为“固收+”投资的目标是回撤和收益要兼顾，所以我们的策略设计上需要有一定的反脆弱性，重点挖掘早期赢家行业和晚期输家行业的Alpha机会，这对应赔率交易和胜率交易阶段，适度参与趋势交易，同时做好行业趋势预判，在拥挤交易阶段保持高度警惕。

　　拥抱不确定性，于有价值之处适度暴露风险

　　在王予柯看来，风险和收益是一对形影相随的孪生兄弟，追求收益就不能完全拒绝风险，但需要考究风险暴露在哪里。此外，作为收益的主要来源，在股票行业选择上，他有一套自己的投资之道。

　　问：您是如何看待和管理风险的？

　　王予柯：风险和收益是硬币的正反面，组合不承担风险可能就没有收益，除非空仓，每个组合不管怎么调，最后都会有一定风险敞口的暴露。

　　大家通常把回撤视作衡量基金风险的重要指标，但需要区分不同的净值回撤。在资产价格的极端泡沫位置，市场可能会发生大幅回撤，我在这个时候会选择降低风险敞口，而在市场底部，市场信心通常脆弱，导致波动也会较大，如果判断行业趋势将要改善、方向没有问题，同时又有风险预算的前提下，我可能会选择适度坚守。

　　问：请分享下您的行业挑选策略？

　　王予柯：我的行业选择标准主要有两条：一是有前途，行业定位符合未来中国经济再平衡的方向；二是看估值，不会追逐太贵、资金过度参与的行业。

　　目前市场追逐当前高景气的氛围较强，对高景气产业的趋势有线性外推倾向，但容易忽视行业供给的增加因素。与此同时市场抛弃了某些短期低景气的受损行业，导致配置性价比凸显。我们在后者中挑选了符合未来中国经济发展方向的行业。具体而言，当前我们比较关注财富管理、电力运营、汽车零部件等行业，中期维度也关注新能源等新投资方向和以及受益于居民收入增加的消费板块。

　　具体来看，财富管理产业的中期逻辑是中国居民家庭财富的结构性调整。在传统经济模式下，居民家庭财产配置较高比例集中在地产上。近年来，随着“房住不炒”政策出台，居民家庭资产有结构调整、再配置的需求，这给财富管理行业提供了较大的发展空间。

　　而电力运营行业则主要是从电力供需逻辑出发，碳中和要求下，对中国电力体系的再造是长期主题，现在电力运营行业受能源价格高企困扰，未来有修复空间，同时电力体制改革以及新能源制造环节的成本下降也将可能保证运营企业的长期盈利能力。

　　（备注：以上是基金经理当前看好方向，不代表基金长期必然投资方向）

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