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广发基金姚秋:股债协同 追求“固收+”多资产性价比

2022-10-17来源:上海证券报

  广发基金姚秋:

  股债协同

  追求“固收+”多资产性价比

  拆解“固收+”的投资方法论,或许可以分成三大维度、两大方面。在投资上,要思考固收怎么做、“+”怎么做、资产配置怎么做,而落实到最终的效果上,则是考量两大方面:收益和风险。

  广发基金姚秋具有多年股票、债券投研经验,善于在控制回撤的基础上让组合净值持续创新高。招商证券统计显示,姚秋管理时间最长的二级债基新华增盈回报,在其任职期间累计收益率约为54%,在210只二级债基中排名前7%,年化收益率约为6.85%,最大回撤不超过3.5%,而同期业绩比较基准最大回撤为13.47%。

  2022年1月,姚秋加入广发基金,现任债券投资部总经理,兼任固定收益研究部总经理,管理广发恒悦、广发鑫裕和广发成长优选。据悉,10月17日起,广发基金推出拟由姚秋管理的新基金——广发集汇债券(A类:016424;C类:016425)。该产品为二级债基,投资于债券资产的比例不低于基金资产的80%,投资于股票、可转债与可交换债券的比例合计不超过基金资产的20%。

  资产定位清晰 以估值为纲做好股债协同

  问:债券在“固收+”组合中的定位是什么,你是按什么思路来管理的?

  姚秋:我对纯债资产的期望是,不管债市环境是好是差,每个自然年度都能给组合带来正收益,底线是至少不能给组合带来亏损。所以,我在债券投资上会做得相对比较保守。

  首先,严格控制信用风险敞口,不做信用下沉。对于股债混合类产品来说,承担信用风险的性价比不高,一旦发生信用风险,会超出组合的风险承受能力。因此,从2017年开始,我所管组合重仓的信用债均为AAA评级的高评级信用债。在这样的策略下,票息部分的收益偏低,但组合的安全性更高。

  其次,适度运用杠杆。基于低利率的市场环境和广发较强的交易能力,我会根据资金面的状况适时提高杠杆率,以期获得更多的收益增厚。

  最后,择机承担性价比高的利率风险,适当做一些波段操作,但不会过于激进。不管市场情况如何,久期上限不会超过3年。如果预判市场好,久期会放到2至3年;如果市场估值较高,交易拥挤,我会将久期控制在1年甚至1年以下。

  问:你主要通过什么策略进行收益增厚?

  姚秋:对于偏债混合产品来说,纯债提供基础性收益,转债在某些时点带来收益增厚,前者的收益较低,后者的收益不太确定。此外,我们期待在权益资产方面获取相对可控的收益。也就是说,股票和转债是收益增厚的主要来源。

  对于转债,我会根据转股溢价率、纯债溢价率、绝对价格以及转债对应正股的估值指标来判断是否配置。当转债的性价比较高,我会阶段性提高转债仓位。比如,2014年下半年,组合持有20个点的转债,当年收益贡献达到7个点左右;2019年、2020年适当持有一些转债。但在2015年至2018年,基本上没有从二级市场买过转债。

  股票是组合超额收益的重要来源,在标的选择上,我确立三个条件。其中,两个是基本面条件(盈利模式是否清晰透明和影响股价的核心因素是不是可以观测、可以跟踪),一个是估值条件(所选标的应尽量处于合理估值或低估区间)。

  在选出一篮子满足上述条件的标的之后,我会从两个维度选出持仓品种:一是让持仓尽量均衡一些,持仓个股适当分散,不要在某一因子集中暴露;二是注重估值,争取让持仓标的的估值大多处于合理偏低或低于合理区间。我会容忍估值合理偏高的标的存在,但占比不高于30%。

  问:你是如何确定股票、可转债、纯债等不同资产的配置比例的?

  姚秋:我的总体思路是在遵循控制总风险敞口和适度分散的原则下,根据各类资产的风险收益比进行仓位分配并动态调整。第一,以风险预算为约束,定期测算各类资产估值水平与基本面的匹配程度,合理分配股票、债券、转债的持仓。第二,在客观事实和少量预判的基础上,基于情景分析做好策略应对,确保组合持仓处于估值合理或较为低估的状态。

  平衡收益风险 以概率思维应对不确定性

  问:你是如何在风险控制和收益获取之间做好平衡的?

  姚秋:我觉得可以分两个方面来看。一方面,风险控制是获取收益的前提,通过承担过高风险去获取收益的做法很难持续。因此,必须在组合建立前及组合维护过程中,时刻审视组合的风险暴露情况,尽量避免承受可能会招致永久性损失的风险。另一方面,必须区分哪些是中长期风险,哪些是短期的不确定因素,如果市场对短期不确定因素给予了过高的溢价,反而有可能蕴含不错的机会。

  问:您是如何控制回撤的?

  姚秋:我个人倾向于事前控制回撤,通过组合仓位和总的风险敞口来控制最大回撤,不太倾向于等回撤发生之后再去减仓。我认为,在控制风险上,做好资产配置尤为重要。具体来说,我们要设定回撤控制目标,并将其拆解到股票、债券、转债的风险敞口,再结合各类资产所处的估值位置,确定不同的配置比例。此外,持仓结构也要做好调控。当市场估值较高,总敞口要适当降低,适当回避估值明显过高、受市场情绪推动的资产。

  问:有人说市场唯一不变的就是变化,你是如何应对市场的不确定性的?

  姚秋:我认为,基本面的变化一定会反映在资产价格上。我会客观理性看待一类资产或一个行业、一家公司的基本面,不太容易被市场带节奏。另一方面,我也会时刻提醒自己:作为投资经理,不管我们多么努力,都不可能看清基本面的全貌。大部分的时候,我们对某个资产的画像与它的真实面貌之间可能存在很大差距,因此必须用概率思维而不是确定性思维来应对不确定性。

  (备注:以上是基金经理当前看好方向,不代表基金长期必然投资方向)

 

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