广发基金

　　近期，广发基金宏观策略部总经理武幼辉受邀参加财富学院“广发基金研究院”系列直播交流活动，针对近期A股市场的波动问题与投资者们进行了解析，并分享了对后市的看法。

　　01

　　2020年市场表现回顾

　　2020年A股市场展现出比较强的赚钱效应，从宏观经济与货币政策来看，一方面是由于疫情之后中国经济快速修复，并在很短的时间内回到了潜在产出水平，支撑了企业的盈利；另一方面，货币政策告别2018年的“去杠杆”，转向加杠杆，抬升了市场的估值；除此之外，疫情之后美联储实施了天量的QE规模，全球美元流动性充裕，也在一定程度上利好A股。

　　行业结构层面上，市场则越来越向消费、医药和科技集中。行业集中的背后本质上是基本面的变化，不同行业的配置比例和相对ROE的走势一致。

　　此外，机构资金也越来越向头部企业集中。其背后同样是由基本面的变化引起，2016年之前头部和非头部企业的盈利能力差距不大，市场不存在头部效应；之后，由市场化或政策因素带来的集中度提升，企业间的差距越来越大，机构资金向头部企业迁移，机构投资回报的Alpha越来越显著。

　　02

　　近期市场为何出现波动？

　　回到最近的市场，近期的波动我们认为主要由两方面原因引起，与中美货币政策都出现变化有关。

　　♦ 原因之一：中国的货币政策从宽松转向中性

　　央行其实从去年6月已经开始回收银行体系的流动性，货币政策进入“紧货币、宽信用”的阶段，但这个过程被“永煤”事件打断，此后货币投放加强，短端利率快速下降（从R001来看，R001的低点甚至低于去年疫情期间，这显示银行体系流动性非常充裕）。

　　而今年1月中旬以来，央行的货币政策边际上收紧，扭转市场利率过低的趋势，货币宽松回归到了中性，DR007的中枢应该回到政策利率附近，类似“永煤”之前。

　　此后央行的货币是否会彻底转向（趋势性收紧），则主要看政策利率或者准备金率，就目前情况而言，还不具备彻底转向的条件。

　　♦ 原因之二：美债实际利率上行

　　2018年以来，美债实际利率和A股基金重仓的消费医药股的估值之间的负相关关系开始变得稳定起来，和全部A股也存在部分时间的背离，投资者越来越相信美债利率作为无风险收益的锚定作用。

　　最近美债实际利率快速上行，从2月15日至25日，名义利率上行了32bp，而实际利率上行了41bp，这是消费医药这批稳定类资产估值下行的最关键因素。

　　除此之外，A股和美股可能都面临着交易结构恶化的问题，这导致在面临外部冲击的时候，交易拥挤的板块调整的幅度要更大。

　　03

　　2021年市场展望

　　对于2021年市场的看法，主要分为以下几个方面：

　　1.投资者应降低预期回报

　　今年市场的一致预期是投资回报率会下降，同时波动加大，这次的预期大概率会成为现实，原因有两点：

　　（1）从政策的角度来看，美国经济加速复苏带来美债利率上行，以及国内信用回落对市场整体估值存在压制，其中部分长久期的资产受到的影响更大。

　　（2）产业趋势与头部集中的效应仍然存在，但大部分重仓股的估值已不便宜。

　　2.需要把握结构性机会

　　今年经济政策基调是“不急转弯”（稳杠杆而非去杠杆），信用收紧的幅度也不会很大。在估值收缩的背景下，市场结构预计会出现较大的分化，需要把握结构性机会。

　　3.行业配置方向

　　（1）从宏观角度来看，主要关注两个方向：

　　再通胀：考虑到上半年物价上行的方向确定，可关注具备提价能力的企业。从方向上看，关注上游的全球定价商品（化工和有色）和下游的食品饮料（估值回调到位的白酒）。

　　出口链：考虑到海外经济好于国内，可关注供给在国内、需求在全球并且具备很强竞争优势的企业，包括化工、机械（包括工程机械）、汽车零部件和家电等。

　　（2）从产业的角度看，主要关注政策支持的方向，例如“碳中和”等。

　　免责声明：以上仅为投研人员分享的研究观点，不构成任何投资建议，内容仅代表作者个人观点，与广发基金管理有限公司无关。其原创性以及文中陈述文字和内容未经本公司证实，对本文以及其中全部或者部分内容、文字的真实性、完整性、及时性本公司不作任何保证或承诺，请读者仅作参考，并请自行核实相关内容。

　　风险提示：基金过往表现并不预示其未来表现，基金经理管理的其他基金的表现不构成新发基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映证券市场发展的所有阶段。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资者在投资基金前应认真阅读基金合同、招募说明书、基金产品资料概要等基金法律文件，了解基金的具体情况。基金有风险，投资需谨慎。