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行业分析丨汽车行业:短期行业确定性复苏,长期走向智能汽车时代

2021-01-12来源:广发基金

  01 短期行业复苏

  在2020年年中的汽车行业分析《从“增量”到“存量”,精选零部件龙头》一文中,我们曾提到:我国汽车的保有量水平离见顶还有很远的距离,但已进入长期维持3~5%的低增速的阶段,这一阶段很可能会持续20年左右;此外,增速会较显著地受到经济发展的影响,经济较好时增速有可能突破10%,经济较差时增速也有可能出现负增长。

  回顾2020年汽车行业走势,我们可以发现本轮汽车行业的复苏信号在去年初其实已经初现端倪,2020年1月的乘用车终端销量(剔除春节效应带来的影响)对全年的指引为增长率5%左右,只是遗憾的是,这一复苏通道刚出现些许苗头就遭遇了严重的疫情事件,工厂停产、无人看车使得汽车行业再一次陷入寒冬。

  不过,在我国有效的疫情管控下,汽车行业的生产与销售开始逐渐恢复,4、5月份的行业数据呈现明显的修复趋势,随后的6月份则迎来行业数据上的重要转折点。

  在分析2020年6月数据之前,我们先来看看更早前2019年6月份的数据。当时的政策是2019年7月1日全国大部分地区提前实施乘用车国六政策(这意味着国五车在此之后将无法上牌),因此在6月份的时候,伴随着国五促销和提前上牌,销量数据出现了小高峰,并同时透支了7~8月的上牌量,最终呈现出6月高销量,7、8月低销量的情况。

  回到2020年,从数据上看,2020年6月的销量高于2019年6月,表征出一定的复苏迹象,随后的7-8月,由于低基数效应,同比增速都在10%以上。不过,这样的数据复苏其实是一个“低基数trick”,如果看环比的话,还无法确认是否真正进入了复苏通道。只不过一个好的表观数据增长往往都容易让市场产生躁动,更何况2019年Q3的透支效应到底有多少亦是无法拆分清楚,这也使得7~8月喊出复苏口号难以证伪。

  真正的转折点其实发生在2020年9月,9月数据的的确确是毋庸置疑的复苏信号。整车板块因此也在国庆后开始了一轮大行情(国庆后刚好公布9月交强险上牌数据),并且数据持续维持强势,我们期待已久的行业弱复苏终于拉开序幕。

  在行业复苏的Beta和新车型的Alpha之下,整车厂自然而然地出现了较好的投资行情。中国自主品牌还处于整车行业比较早期的阶段,拥有“量”(中国市场&全球市场)和“价”(品牌提升)的发展方向,整体上市值还是具备较大的发展空间。

  02 长期投资机会:智能化时代

  相比于行业复苏,汽车的智能化趋势更值得我们重视。电动化并不是智能化的前提,它只是帮助更好实现智能化的载体,即便电动车发展出现停滞,智能化也并不会受其束缚,燃油车也同样可以实现智能化。

  为什么说智能化更重要呢?因为只有智能化才能颠覆原有的商业模式,汽车不再是一个从A点到B点的交通工具,而是一个可能扮演人们“第二个家”的角色。因此,在智能化的实现中,最为重要的环节就是自动驾驶。

  只有实现智能驾驶,整车厂的软件付费才会变得有意义。一旦开启软件付费,其中的利润空间将是非常可观的。未来全球乘用车的保有量预计有15亿辆,单车1千-1万元/年的费用就意味着1.5-15万亿的收入空间。而且,软件的典型特征就是边际成本接近于0,相当于收入的50%以上都可能是直接的净利润,假设就按50%估算,利润空间就是0.75-7.5万亿。软件还有可能帮助整车厂建立起更宽的护城河壁垒,估值可能升到10倍PE以上,这就意味着在上述假设下,汽车行业可能有7.5-75万亿的市值空间。这也就是为什么特斯拉、造车新势力都出现了显著的估值提升。

  在这个过程中,需要我们思考的问题有很多,例如智能驾驶的未来究竟是不是赢家通吃?如果是,哪个或者哪几个整车厂是我们可以选择押注的?如果不是,那么竞争是否同样会削弱软件付费的空间?当然,这些问题目前仍然没有很好的答案,否则估值提升也不会是Beta性质的了。

  相比于长期不确定性较高的整车行业,其实沿着智能驾驶的方向向上追溯,中上游未来还是会有很多的投资机会。尽管越往上游走,价值量会越低,分享智能驾驶软件付费红利的程度也越低,但企业的竞争力和竞争格局往往也会更加清晰,更加易于分析研究,对于这类相关标的的投资来说,吸引力也是相当大的。从2021年往后看,我们也将会看到越来越多的相关企业在科创板或者香港上市,智能驾驶将会是未来10年非常重要的投资主线。

  综上,我们认为可以关注汽车行业的两条投资主线:

  (1)汽车行业复苏带来的Beta机会。

  (2)智能驾驶尤其是自动驾驶的相关投资机会。

  (作者:广发基金研究发展部 莫艽)

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