广发基金

　　01 医美行业现状

　　近年医美注射剂龙头企业上市后，其业务聚焦在医美的填充注射类产品的生产端。市场逐渐认识到，现在医美一方面在终端需求上出现了强劲增长，另一方面供应端的医美项目却仍较有限，供需二者之间存在着极大的未满足市场。医美行业如今正处于需求人数高速增长、同时行业公司积极扩张期的双重增长阶段。

　　02 行业产业链简要分析

　　医美行业从上而下的产业链条很长，传导路径基本是最上游的原料供应制造商提供原料，到产品制造端制成成品，然后通过直销或者经销模式销售到医美机构，医美机构再整合医疗产品和医生能力，将其包装成综合服务项目，作为产品销售给客户；同时在客户来源方面，又孕育了传统获客渠道和新兴医美app等线上渠道。投资上，我们则比较看好有壁垒、格局好、行业运行过程中可预判会更加集中的环节。

　　03 医美行业未来的市场前景如何？

　　从终端支付额的金额规模来看，全球医美市场2018年达1357亿美元，2019年起增速预计稳步在6-7%左右。

　　单看中国的数据，2019年，受监管的中国医疗美容市场规模为1437亿元，增速保持在20%+中枢，frost & sullivan咨询公司曾预计，后续增速范围将维持20-22%的水平；而未受监管（非正规）的医美市场，据了解体量同受监管的市场相比是比较接近的。

　　如果再继续细分，非手术类与手术类的比例大约是1.4：1.6，两者增速趋势趋同，非手术类yoy的中枢是20-23%，手术类是25-29%。相比于手术类整形，以注射类为代表的非手术类微创医疗美容，有更高的市场接受度和复购率。

　　04 医美行业的投资逻辑？

　　医美的终端需求具有个人性和人群效应叠加的高确定性、高增速的特点，相对应的产业链上的每个环节，实际上均受益于此需求的行业增长。产业环节的壁垒和集中度差异，则会在不同程度上加大或降低公司相对于行业的增速。

　　远期判断来说，效果显著的医美在一定程度上可以看成是有强医学壁垒、效果可评测的极高端护肤品，由此判断估值上的底线，预计可以和正常护肤品里大型化妆品集团公司的估值相比。在参考的公司中，海外护肤品集团在多年个位数低增长的时间段里仍有25-35倍的估值，而目前我国市场远没有饱和，需求的高增速预计还能维持多年，头部公司高于行业的更高增速也大概率能维持很久，估计要较长时间增速才会回到10%以下，因此就医美行业目前的生长阶段而言，价值倍数较高是正常现象。

　　（作者：广发基金研究发展部 姜冬青）

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