行业分析 | 复盘煤炭近一年表现后，来看2024的机会
2024-01-26来源：广发基金
过去的2023年，煤炭板块发生了什么？
在经历了2021和2022年波澜壮阔的行情之后，煤炭板块在2023年上半年随煤价回落有所回调，至6月份，煤价止跌信号逐渐明确，板块也随之见底。
下半年第一波行情始于8月最后一周，本质是悲观预期演绎到极致后的修复。
煤价经历了5月底的急跌后，动力煤现货一度击穿长协上限770，焦煤现货 触及1600，期货在库存已经历史低位的情形下更是打到1100—1300的位置，主要原因既有供给侧天量进口、电厂库存历史高位的现实情况，也有强复苏逐渐证伪后对需求的预期的悲观。
但此后动力煤价数次在长协上限附近获得支撑反弹，市场开始认识到，随着时间推移和流通格局改变，煤炭成本曲线进一步变得陡峭，右侧成本的支撑位置明显提升，叠加电厂高库存常态化，煤价底部或许已经探明，因此开启了一波近1个月的涨幅约10%的预期修复行情，领涨的是年初以来下跌较多的煤价敏感标的。
第二波行情则是始于11月的第二周，在高股息风格的加持下，市场交易逻辑逐渐从煤价底部抬升向预期煤价高位稳定转变，期间动力煤价一直在900—950之间窄幅波动，但股价走出了背离行情。
另外，11月起，还演绎了一条安监扰动焦煤供给收缩带来的涨价逻辑，焦煤板块实现普涨。
2024年，煤炭板块怎么看？
通过对国内外供需变化的梳理以及平衡表的构建，可以判断2024年动力煤仍将处于“脆弱的平衡”状态，过剩幅度仅几千万吨。
向下看，随着现有煤矿开采深度的提升，以及流通格局进一步向主产区集中，煤价将在更高的成本曲线上得到支撑。向上看，考虑到未来新疆煤炭开发力度大，主产地核增仍有空间，以及国家能源安全战略对煤价的严格控制，大幅上涨的可能性也不大。因此，煤价或将处于“上有顶，下有底”的高位稳定状态。
在这个基础假设下，2024年市场交易煤炭板块，或是煤企业绩高位稳定后估值体系转向锚定股息率的估值切换逻辑，因此个股股价将对分红比例和业绩稳定性更为敏感。
焦煤方面，通过国内外供需平衡表的构建，我们判断中性假设下2024年或将出现小幅的供需缺口，因此认为，焦煤价格中枢将有望维持高位，并且还有一定的向上弹性空间，核心是钢铁需求端能否继续像今年一样表现出较强的韧性。
另外，还有一条几乎仍未被市场交易的定价逻辑是优质主焦煤的供给稀缺性。这是一条灰犀牛逻辑，稀缺性市场上几乎人人皆知，但前两年煤价的大幅波动掩盖了主焦与配煤或动力煤价差的持续走阔，在未来煤价高位稳定以后，优质主焦煤的供给稀缺逻辑将明显体现在价差上，从而被市场真实地认知且定价。
再补充一点，从中长期需求来看，动力煤的下滑斜率应当是大于焦煤的，这对焦煤估值向动力煤收敛修复也是支持的。
总体上看，受益于基本面上供给侧的长期约束，以及市场风格对高股息行业的持续偏好，未来煤炭板块或能迎来估值体系重塑的行情。
（作者：广发基金研究发展部 魏博阳）
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