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广发基金林英睿:一切从持有人角度出发将风险调整后收益最大化

2021-06-22来源:上海证券报

  “万物皆周期。虽然每一轮周期讲的故事和选择的方向不太一样,但本质上都体现着亘古不变的人性。”广发基金林英睿一直是周期论的拥趸。

  2011年,从北京大学毕业的林英睿,第一份工作是在瑞银证券从事行业研究,主要负责商贸零售、家电等行业。当时,林英睿发现消费板块的龙头公司增长超过30%,但估值还不到10倍,是物超所值的投资机会,这让他由此喜欢上了研究估值便宜又物超所值的标的。

  从2012年底至2016年中,林英睿在中欧基金负责研究、投资等工作,当时他主要研究的是煤炭、有色、汽车、钢铁、机械等周期行业。在此期间,林英睿完成了方法论的构建,逐渐形成了从中观入手、在低估值行业寻找有价值公司的投资风格。

  自2016年中以来,林英睿在广发基金管理主动权益基金,展现了鲜明的深度价值风格:第一,擅长通过数据把握周期规律,利用行业公开信息捕捉底部反转机会。例如,2018年重仓农林牧渔,2019年二季度加仓航空,2020年三季度布局顺周期股票,包括煤炭、有色、机械、交运等。第二,风格偏逆向,重仓股大多相对冷门,较少市场热度较高的股票,整体估值相对较低。第三,会结合宏观环境、市场趋势、估值水平对股票仓位进行调整,当预判市场存在系统性风险时,会降仓应对。

  据Wind统计,截至6月17日,林英睿管理的广发价值领先累计回报率达72.79%,相比业绩比较基准和沪深300指数的超额回报率分别达53.11%和43.18%。任职时间较长的广发睿毅领先,自2017年12月成立以来的累计回报率166.06%,年化回报率32.09%,年化波动率17.78%,年化夏普比1.63,表明基金取得了较好的风险调整后收益。

  问:你管理的基金回报不错,但波动小于主流指数,是按照什么样的思路来管理?

  林英睿:公募基金的定位大多是相对收益,制定策略的目标是战胜业绩比较基准,或者是某个市场主流指数。因此,很多人在构建基金组合时,无论选择什么行业或者某个风格,或者买什么股票,都希望自己获得的收益率是最大的。

  但对我来说不是这样。在我的投资目标中,我希望最大化的是风险调整后的收益率,或者是最大化夏普值。也就是说,我要考虑获得1个点的上行收益可能承担什么样的波动或者可能承担什么样的下行风险,这是我最优先考虑的事情。做任何判断之前,首先考虑的是如果判断错误,这个结果会对组合的净值带来什么样的影响,这是我第一步考虑的事情。

  问:为什么你考虑的不是收益最大化,而是将风险放在第一位?

  林英睿:我将风险、波动和回撤放在第一位,是站在基金持有人的角度去思考这个问题。过去十几年,主动权益基金取得良好的超额收益,但基金持有人实际获得的回报并没有那么高,原因是什么?

  我觉得有两点:第一,大部分持有人的钱是在行情中后段进来的,也就是说在A股估值较高、波动加大的位置申购基金。第二,基民的持有期比较短,也许只有半年或者一个季度。两者叠加,会使得持有人买基金的盈利体验并不友好。

  基于上述原因,我在管理基金时,会想办法将净值曲线做得平滑一点,回撤小一点。这样,基民在不同时间点进来,持有一段时间能有所收获,这种实实在在的获得感,才是基民真正需要的。

  问:你通过哪些方式来控制组合的波动?从基金季报看,你会结合市场环境进行择时。

  林英睿:我在管理基金组合时,会考虑择时因素,当我发现市场可能出现系统性风险时,会降低仓位应对。以广发睿毅领先为例,从2017年四季度到2021年一季度,扣除建仓期(2017年四季度至2018年一季度),股票仓位最低时到49.25%,最高时到92.51%。举个例子,2017年末,我分析2018年可能是小年,全年的大部分时间保持中低仓位运作。

  问:在行业配置、个股选择层面,你又是如何兼顾收益和风险的?

  林英睿:控制波动的第一种方式是适度择时,在一定程度上规避大的下行风险。从过去几年的经验来看,我择时做得并不多,一两年可能也就一次,甚至更少。

  在日常的组合管理中,我们更多是通过行业选择、个股层面来控制波动。我们选的是底部向下有限、基本面发生变化、未来有向上空间的行业和公司。

  第一步,找出过去两三年周期向下甚至三五年周期向下,股价不断下行,反映了绝大部分利空的行业。市场中关注它们的人没那么多,股价处于底部,向下的下行空间比较小,波动性也较低。

  第二步,分析不受关注行业的供需格局,根据产业研究数据和逻辑演绎的推理,选出未来可能出现底部向上的细分行业。任何行业都有周期,当基本面发生变化,周期向上的胜率比较高时,大概率能带来比较好的绝对回报。

  第三,在选定的行业中挑一篮子股票,进一步分散个体的风险。其中,个股主要选的是业绩更早体现、弹性更大的公司。

  总体而言,我的投资方法是从中观入手,赚细分行业的贝塔为主、个股的阿尔法为辅。从广发睿毅领先过去3年多的持仓来看,行业分布在银行、采掘、有色金属、交通运输、机械设备、非银金融、农林牧渔、化工等,前十大重仓股的占比在50%至75%之间。

 

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