广发基金

　　一、开放式债券型基金投资操作策略

　　把握风格转换，关注中低评级品种--开放式债券型基金投资建议

　　在上年末3万亿财政支出效应下，今年初经济环比向上波动，PMI逆历史运行规律小幅回升，部分出口行业微现反弹迹象，短期内流动性改善推动的基本面反弹格局有望延续，但在总需求回暖前经济仍处于下滑的大趋势中，国金宏观组认为，目前正处于L型的拐点，倒V型的起点，恰好越过横S的低点。

　　2011年全国规模以上工业企业实现利润54544亿元，同比增长25.4%，其中12月当月在企业成本快速回落推动下利润上升，同比增长31.4%，但我们认为，导致利润回升的价格因素在未来并不具备持续性，各行业的利润走势仍会回到原先的趋势上，经济在短期反弹之后可能面临继续缓慢出清的过程。

　　出口结构性反弹。2012年1月份，我国对外贸易进出口总值2726亿美元，比去年同期下降7.8%，其中出口下降0.5%，进口下降15.3%。季调后，出口增速仍有10.3%，较12月的14.2%回落幅度不大，这一点与海外基本面好于市场预期的表现是一致的；而进口增速受春节因素、内需疲软、淡季效应等影响大幅下滑至1.5%。国金宏观组认为，尽管目前多数产业出口尚处在下滑之中，但部分行业反弹的迹象已经隐约可见，在美国经济逐步复苏、欧债危机有所缓解等利好因素助力下短期内出口将持续反弹。

　　存贷款数据大幅低于预期。受春节效应影响2012年1月份存款负增长8000亿，M1仅增长3.1%，低于市场预期，存款的下滑又制约了小行、城商行的放贷能力，导致1月信贷仅为7380亿元，但另一方面，存款、货币、信贷超预期低并非需求面主导，而是节日、理财、财政性存款波动、工作日等效应的综合反馈，1月数据越低，当前位于环比倒V形态起点的可能性越大，2月份随着一般性存款回流、工作日延长和货币升值，环比上升也将更加明显。

　　通胀方面，CPI超预期增长。2012年1月份CPI同比超市场预期录得4.5%，总环比上涨1.5%，其中食品环比上涨4.2%，非食品环比上涨0.2%；PPI同比继续回落，下滑至0.7%，其中生产资料受累于节假日较多、开工率较低出现小幅回落，生活资料受春节旺盛需求刺激则继续上升。我们认为，CPI超预期的主要原因是食品类中的蔬菜价格大幅上涨（26.1%），而蔬菜走强主要还是春节、雨雪天气、民工菜农提前返乡所致，因此，1月数据的超预期跳升并不具备持续性，预计2月CPI受翘尾下滑、环比涨幅缩小因素影响将回落至3.4%或更低，3、4、5月份将逐步往3%以下运行, 整体回落趋势不变。

　　资金面再度紧张。受益于央行节前3520亿元的逆回购，春节后前两个交易周市场资金面较为宽裕，但 2月中旬以后，在1月份财政存款大增使得货币投放减少的前提下，前期逆回购操作陆续到期，叠加中国交建(601800,股吧)IPO冻结大量资金，市场资金再度趋紧，各期限回购利率大踏步前进，即使是央行18日的降准公告亦未能阻挡利率前进的步伐，显示出资金面偏紧是实质性而非预期所致。从24日降准执行日隔夜和7天利率的大幅回落来看，阶段性的资金需求高点正在逐步过去，3月份随着降准利好的体现，以及财政存款的减少和公开市场到期资金的增加，银行间市场流动性有望改善，资金价格中枢或进一步下移。

　　近期，在银行间市场资金再度紧张、外汇占款增长不及预期、信贷投放压力较大、2月通胀预期明显回落的背景下，央行决定从2012年2月24日起下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。由于节后央行持续正回购、继续停发央票等操作使得市场之前基于流动性紧张而引发的降准预期明显弱化，此次降准超出市场预期，缓解银行间市场资金面阶段紧张的同时，还将在一定程度上提振市场信心，短期内将推动债券市场收益率下行。但从硬币的另一面来看，短期融资条件持续改善推动的基本面反弹仍是这一阶段的主基调，市场对于基本面预期的向上修正将对债市形成阶段压制，因此，我们认为，短期收益率可能仍旧保持小幅波动格局。

　　在基本面预期向上修正的影响下，最近一月债券市场小幅调整，而股票市场则延续反弹格局，在此背景下，债券型基金通过对股票市场结构性投资机会的把握为基金业绩带来有益补充，其中新股申购型债基整体业绩表现稳健。就基金投资组合的构建而言，在当前股市和债市均以震荡为主的市场环境中，结合近期新股上市首日的出色表现来看，建议对于债券—新股申购型品种给予更多关注。

　　券种选择方面，经过前期大幅反弹后，高评级品种持有期价值有一定削弱，随着基本面的反弹以及由此引致的风险偏好提升，债市投资开始由高等级品种向中低等级品种转换。以3年期中票收益率走势为例，今年1月份（截止1月24日）债市上涨背景下，AAA级与AA级中票收益率分别下行32.35、35.35个bp，相差不大；但2月份（2012.1.25~2.24）则开始显现出较为明显的风格转换特征， AA级品种继续大幅下行17.14bp，而AAA级品种则开始调整，上行近10个bp。另外，AA级与同期限固息国债利差加速下行，但仍处于历史高位，未来仍有进一步下降空间。

　　二、封闭式（交易型）债券型基金投资操作策略

　　结合管理能力，关注折价优势品种--普通封闭式债券基金投资建议

　　2012年2月份（1.25~2.24）债券市场小幅下行，中债总全价指数下跌0.45%，国债指数上涨0.26%，企债指数上涨0.45%，转债指数下挫1.27%，在此背景下场内交易的12只债券型基金净值平均上涨0.41%，价格平均上涨0.67%，整体折价率（按份额加权平均）小幅缩小至7.43%，其中信用增利折价水平最高，为12.46%，交银添利、招商信用、建信信用、国投双债A也在9%上下（截止2月24日）。

　　由于一般封闭式债基到期后将转为开放式基金，可以进行申购赎回，因此，未来随着到期日的临近，二级市场价格将逐渐向净值回归，下面，我们按照2012年2月24日收盘市场价格购入、持有到期按净值结算，计算了封闭式债基的折价回归收益，结果显示，信用增利、交银添利、华富强债的到期年化收益较高，分别为5.3%、5.1%、5.08%，信诚增强、银华信用也处于相对较高水平。

　　相比较而言，场内具有折价优势的封闭式债基吸引力更为突出，综合考虑折价水平、剩余期限、到期年化收益、管理人股债投资管理能力等方面因素，交银添利、银华信用、国投双债A、鹏华丰润、易基岁丰、工银四季等基金可重点关注。

　　谨慎参与高风险收益端产品--“高杠杆”份额分级债基投资操作策略

　　2月份分级债基的高杠杆份额整体净值上涨0.19%，二级市场价格上涨0.59%，整体折价率（按份额加权平均）小幅上升至7.68%，尽管多利进取、国泰互利B、中欧鼎利B仍处于溢价交易状态，但目前整体处于相对合理的折价水平，而且也有部分产品具有较高的折价率，如天弘添利B、泰达聚利B、长信利鑫B、博时裕祥B均在11%以上，万家添利B也在10%左右（截止2月24日）。

　　按照2012年2月24日收盘市场价格购入、持有到期按净值结算（下述产品将于到期后转为开放式基金，可以进行申购赎回，即可以按照净值进行结算），计算使得投资者不亏损的母基金收益率，统计结果显示，打平时要求的资产收益率多在2%~3%，而在假设基础份额提供6%年收益的前提下，多数基金的年化收益在10%~13%左右。

　　整体来看，高杠杆产品二级市场价格随市场波动较大，具有高风险收益的特点，在短期债券市场可能仍旧保持小幅波动格局的环境中，建议对市场波动把握一般的投资者谨慎参与。但长期来看，在流动性逐步宽松推动债券市场向好的大环境中，追求中长期稳健收益的投资者可关注大比例资产配置信用债且投资管理能力较强的。

　　低风险份额到期收益稳定--“固定收益”特征分级基金投资建议

　　从固定收益特征的分级基金来看，同庆A、国泰优先、汇利A、景丰A、聚利A和增利A等六只有存续期限的基金优势明显。按照2012年2月24日收盘市场价格购入、持有到期按净值结算（上述产品将于到期后转为开放式基金，可以进行申购赎回，即可以按照净值进行结算），上述产品年化收益率（单利）均在5%以上，与同期限的债券收益率及存款利率相比具备明显优势，其中同庆A到期收益最高，为16%，海富通增利A和国泰优先也都处于较高位置，分别为8.21%和7.53%。但值得注意的是，同庆A将于今年5月11日到期，基金在转换日后不超过30 天开放申购赎回业务，这就使得同庆A到期后会有一个不超过30天的封闭期，期间净值的涨跌存在一定的不确定性。

　　从风险角度而言，上述产品母基金净值均处于较高水平，对子基金的具有一定的保护垫。其中，权益类产品长盛同庆（0.882）和国泰估值（0.877）距离对同庆A、国泰优先基准收益“侵蚀”的临界点分别有47%、33%的安全边际；固定收益类产品富国汇利（1.032）、大成景丰（0.967）、泰达聚利（1.028）距离汇利A、景丰A和聚利A基准收益“侵蚀”的临界点也在20%上下，具有一定的安全边际。

　　综合以上对收益和风险的分析，作为分级基金的低风险收益端，上述六只有存续期的产品具有较强的固定收益特征，且在2012年利率下行周期中投资价值更为突出，对于风险偏好较低、追求稳定收益的投资者而言，适合作为抵御通胀的中长期投资品种。

　　另外，国联安双禧A、银华稳进、申万收益、信诚500A、银华金利、建信稳健等基金同样具备固定收益特征，截止2月24日，申万收益、银华稳进、信诚500A和双禧A的折价率均在15%以上，在折价交易状态下对于低风险投资者亦具备一定的吸引力，但市场价格波动会导致目标收益存在一定的不确定性。此外，在配对转换机制下，固定收益特征的基金也会受到高风险收益端折溢价变动的影响。

　　三、货币市场基金投资操作策略

　　协议存款助力，高收益状态或延续--货币市场基金投资建议

　　2012年2月份货币市场基金收益继续攀高，截至2月24日， 79只货币基金年化收益率（按照最近一月万份基金单位收益计算）平均达到5.38%，大幅超过一年期银行定期存款利率（3.5%），其中，超过80%的货币基金年化收益达到5%以上，更有南方增利、招商增值等多只基金年化收益超过6%。

　　近期货币基金高收益主要来源于协议存款。今年以来银行间市场资金偏紧，上海银行间同业拆放利率维持高位，与其挂钩的协议存款利率也处于较高水平，货币新规出台后基金又加大了对协议存款的配置力度（从三季度末的22%大幅上升至四季度末的39%），这部分收益对货币基金高收益的持续做出了较大贡献。

　　短期来看，由于货币基金目前持有的协议存款大多是在元旦或春节时配置的，距离到期还有一段时间，这部分收益已经锁定，短期内仍将为货币基金的高收益现状提供支撑，同时，在降准带来资金面逐步改善的环境中，短期债券收益率的下行也有利于增厚货币基金的资本利得收益。因此，我们认为，此次央行降准短期内不会对货币基金造成大幅冲击，未来一季度货币基金收益率仍有可能维持在相对较高的水平。当然，从长期来看，在2012年利率下行周期中货币基金当前动辄5%的高收益率恐难以持续。

　　作为流动性较强的现金管理工具，货币市场基金的选择需要综合考虑收益性、流动性、安全性等多方面因素。在参考指标选择上，收益方面，可用“最近七日年化收益”或“万份基金单位收益”来衡量基金业绩，还可以采用“节假日万份收益”来考量货币基金的票息收益；风险方面，可以货币基金的重仓债券为基础，通过计算投资组合的加权久期来考察基金对利率变化的敏感程度；从流动性角度来看，资产规模也是选择货币市场基金的重要指标，规模较大的货币基金一方面具有节约固定交易费用、议价能力强等优势，另一方面，相比于小规模基金容易被增量资金摊薄浮盈或者遭遇大比例赎回风险而言，受到的流动性冲击较小。此外，基金季报中披露的“影子定价”与“摊余成本法”确定的基金资产净值偏离度也是选择货币市场基金的一个重要参考指标。

　　综合以上分析，货币市场基金主要投资于国债、政府短期债券等安全系数较高品种，具有流动性好、安全性高的特点，且无申赎费用，对于手中暂时有闲置资金的投资者而言，是良好的现金管理工具。具体品种选择方面，结合当前的债券市场环境，建议投资者选择历史业绩居前且稳定性较好、久期相对较长、资产规模较大的基金品种，具体来看，方达货币、华夏现金、博时现金、广发货币、南方增利等货币市场基金产品可重点关注。